运气还是实力？华商胡中原的6次成功择时可以复制么？

要说2023年的公募基金大事件，基金经理割肉新能源追AI一定榜上有名。但悲剧的是，这一动作显现的结果，至少短期来看并不正面——相当多基金经理的交易时点选择不佳，最终导致产品净值在新能源和AI板块的波动中被反复打脸。

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有趣的是，正当许多主动权益基金经理折戟行业轮动之时，少数混合偏债基金经理反而踩准了节奏，成功在低波动和高收益之间取得了完美平衡，华商基金胡中原就是其中之一。

一、6次精准“择时”

2019年3月19日，胡中原正式开始管理公募基金产品。应该说，这个时间起点的选择就赢麻了——经过2018年的短暂调整，国内公募基金行业从2019年开始进入行业牛市阶段，绝大部分公募基金产品在随后的两年中，都收获了不小的净值涨幅。

胡中原的第一次精准择时发生在2020年初，彼时其希望将华商润丰灵活配置混合改造为一只宏观择时大类资产配置型产品，所以其一改该产品往日的股债均衡配置思路，将大部分仓位配置了股票。

结果很简单，中证偏股型基金指数在2019年全年上涨约45%的基础上，又在2020年内取得了全年约50%的涨幅，胡中原的这次大胆调仓，使得华商润丰灵活配置混合的2020年度净值涨幅达到了惊人的59%……

当然，仓位向股票偏移的后果，也使得华商润丰灵活配置混合的波动率大幅提升——在取得基金成立以来最大年度涨幅的同时，该基金也出现了史上最大的-17%回撤。胡中原在思考之后，最终决定放弃宏观择时大类资产配置框架，并将华商润丰灵活配置混合重新调整为股债均衡型产品。

胡中原的调仓时间点是2020年底——不到3个月，公募基金行业牛市结束，消费、医药、港股、中概等公募基金重仓领域轮番接力下跌，而提前调仓的胡中原“幸免于难”。这是胡中原的第二次精准择时。

在两次宏观大类资产择时成功后，胡中原就像开了挂，多次在A股的行业轮动中精准高抛低吸。比如，其第三次精准择时发生在2021年初——公募基金行业牛市结束后，其开始将股票仓位逐步向新能源板块转移。截至2021年6月31日，新能源已成为华商元亨灵活配置混合（胡中原自称最能代表自己投资风格的产品）的第一大重仓行业，而这一行业的崩盘一直要延后到2021年底。

而2021年底又正好是胡中原第四次成功择时的时间点——其在2021年第四季度减仓了一部分新能源，并增持了旅游、航空、机场产业链。后续发生了什么也很简单——在A股泥沙俱下的2022年，航空板块是少数没有出现板块整体崩盘的孤岛（虽然也没涨）。胡中原也成功依靠债券打底、新能源-航空轮动的整体策略，帮助华商元亨灵活配置混合取得了2022年度约3%的正收益，位列同期全部国内公募基金收益排名的前5%。

到了2022年底，胡中原进行了第五次精准择时——减仓新能源，重配消费（白酒），迎接放开后的复苏。很明显，胡中原又“赌”对了——其相对重仓的贵州茅台，在2022年11月初到2023年春节的这段时间里，股价反弹了约45%……

至于2023年A股的当红“炸子鸡”——AI概念，胡中原同样没有缺席，其自2023年2月开始逐步加仓AI板块，并在2023年五一节后彻底将白酒-航空的杠铃策略调整为AI-航空的杠铃策略，这是胡中原的第六次精准择时。截至2023年8月1日收盘，华商元亨灵活配置混合2023年的年内收益已达5.67%，跑赢中证偏股型基金指数8.51个百分点……

胡中原为何总能精准择时？这到底是运气还是实力？其在线上路演中对此进行了解答。

二、中观比较+现金增强策略

胡中原2014年加入华商基金做债券交易员，2018年转岗投资部门，2019年3月开始管理产品。其产品管理边界也在循序渐进不断拓展：一开始管理华商润丰灵活配置混合，整体还是偏债的思路；两个月后接手华商元亨灵活配置混合，当时的定位是一只打新产品；2020年尝试做宏观大类资产择时；2021年权益部分转向本土化的类杠铃策略；2022年固收部分转向短债。

综上，可以看出胡中原的整体产品管理风格是在向权益侧不断倾斜的，但又因为固收资产在组合中的占比一直较高，所以其组合整体的风险收益性价比依然很高。

根据胡中原自述，其固收侧的配置思路就是做现金增强，所以将绝大部分仓位配置于交易所逆回购+中短期利率债（基本都是政金债），仅有少许仓位配置了中短期高等级信用债。实际测算下来，胡中原的持仓债券综合久期大约只有零点几——非常明显的短债特征。

而相对没什么花头的固收侧，胡中原在权益侧的思考相对多一些，比如其在自上而下行业景气中观比较框架的基础上，加入了一定本土化的杠铃策略——在任何时候都至少重配两个低相关性行业，以保证组合权益部分不会在某种特定风格或某个特定行业中暴露太多风险。

当然，既然权益侧强调自上而下的行业景气中观比较框架，胡中原也为其设置了两种具体的行业选择条件：一种是股价位于底部区间，即使后续还有不可预料的突发利空，但股价继续下跌空间已经不大的行业，我个人认为这大概可以算略偏左侧的困境反转策略；另一种是行业已经处于景气度上行周期，趋势已经确认，但需要找一些阶段性回调机会买入的行业，我个人认为这大概可以算做右侧的动量趋势策略。

对照华商元亨灵活配置混合的最新仓位（2023年6月31日数据），航空板块明显属于偏左侧的困境反转策略（虽然这么说有点奇怪，因为其2022年基本没跌，谈不上什么“困境”……）而AI概念则明显是做右侧的动量趋势策略。

另外，胡中原还在华商双翼平衡混合中配置了约55%的可转债（其实这只产品基本上算主动权益型公募基金产品了，毕竟可转债虽然算作债券的一种，但在风险管理中已经被当作权益类资产了），其对此类资产的要求基本与股票一致，即强调正股所处行业的景气度，而非看重可转债本身的转股溢价率等指标。

由于胡中原管理产品中，只有华商双翼平衡混合重配了可转债，所以胡中原会将可转债的一些操作想法在这只产品中进行试验，比如针对一些转股溢价率性价比相对较高的可转债品种，胡中原就不会去配置正股，而直接配可转债，这在某种程度上也是一种资产分散。

所以，回到文章开头的那个问题，胡中原入行以来的6次精准择时，到底是运气还是实力？我认为华商润丰灵活配置混合在2020年重配股票（宏观大类资产择时尝试）的操作，大概算运气，毕竟这个操作胡中原当时自己也没想好，纯粹就是试试（虽然最后很成功……）而2021年及以后，其在A股行业轮动操作中的多次精准择时，我认为大部分还是靠实力，毕竟胡中原算是在杠铃策略的本土化改造中，做的比较成功的几位国内公募基金经理之一了。

三、产品表现

又到了水字数环节，其实胡中原投资能力强不强在第一个章节基本就讲完了，这里再重复也没什么意思，所以我就简单梳理下其管理的产品吧。

目前胡中原在管8只公募基金产品，其中表中前三只产品仓位含权，主要目标客户是个人投资者；后续五只产品基本均由机构投资者100%持有，从债券持仓集中度看，个人投资者显然也不是目标客户。

需要说明的是，华商双翼平衡混合虽然基金类型是混合偏债，但考虑到其配置的债券基本都是可转债，所以我个人认为其权益仓位很高（约3%现金类资产，约11%国债，其它基本都是广义的权益仓位）。

另外，路演中有朋友提议胡中原发一只真正的固收+产品（按照规定，固收+产品的基金合同必须约定权益仓位不超过30%，目前胡中原在管产品虽然实际运作中的仓位基本满足这个要求，但毕竟基金合同中没做限定），胡中原表示未来可能会发一只二级债基，最终实现双翼、元亨、润丰、未来二级债基的权益仓位批次递减差异化产品布局。

四、市场研判

从胡中原的行业景气度中观比较框架来看，其一般不太调整略偏左侧、困境反转策略的那部分仓位，而主要操作做右侧动量趋势的那部分仓位，所以其对市场的研判也大多基于“趋势”角度进行判断。

胡中原判断的大背景是，我们已经是全世界第二大经济体，经济增长速率的中枢下移是确定性事件，毕竟顶着120万亿元的GDP绝对值，还要每年同比涨8%、10%，那得是什么超人才能做到……所以今年定的5%左右目标还是比较实际的。

基于此，胡中原认为，大部分顺周期行业的长期配置性价比可能都不会太高，投资者还是要重点关注结构性机会，比如科技进步比较迅速、与宏观经济关联度相对较低的科技成长行业。

最后，虽然严格意义上不能算固收+，但我个人还是把胡中原纳入了我的固收+基金经理观察列表，毕竟我真的很好奇他下一次调仓大概会发生在什么时候，以及如何调整板块仓位。

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